中小企業(yè)融資問(wèn)題研究論文(中小企業(yè)融資問(wèn)題研究)

中小企業(yè)融資問(wèn)題研究論文

中小企業(yè)融資問(wèn)題研究論文

摘要：中小企業(yè)在解決社會(huì )就業(yè)問(wèn)題、技術(shù)創(chuàng )新問(wèn)題、維持社會(huì )穩定等方面起著(zhù)重要作用，然而融資難問(wèn)題一直制約著(zhù)我國中小企業(yè)的健康發(fā)展。本文針對中小企業(yè)自身的特點(diǎn)，采用主成分分析與Logistic模型相結合的方式，同時(shí)引入定性指標與定量指標，構建了中小企業(yè)違約概率模型，該模型考慮了誤判損失，模型擬合度較好，能夠很好地預測中小企業(yè)的違約風(fēng)險。

關(guān)鍵詞：定性指標；定量指標；主成分分析；Logistic模型

一、引言

中小企業(yè)在解決社會(huì )就業(yè)問(wèn)題、技術(shù)創(chuàng )新問(wèn)題、維持社會(huì )穩定等方面起著(zhù)重要作用，然而融資難問(wèn)題一直制約著(zhù)我國中小企業(yè)的健康發(fā)展。盛世杰等[1]認為，引入政策性擔保機構是解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題的有效方法。黃明剛等[2]分析了貧困地區中小企業(yè)融資現狀，認為中小企業(yè)融資難的主要原因在于中小企業(yè)融資信息不對稱(chēng)，導致銀行對中小企業(yè)融資的逆向選擇、道德風(fēng)險和信貸配給不足。希倫等[3]對深圳證券交易所的20家創(chuàng )新型中小企業(yè)的數據進(jìn)行了實(shí)證分析，認為利用層次分析法能夠很好地對創(chuàng )新型中小企業(yè)融資能力進(jìn)行合理評價(jià)與分類(lèi)。李昕陽(yáng)[4]認為，商業(yè)銀行針對中小企業(yè)信用的評級體系,已無(wú)法適應中小企業(yè)發(fā)展以及金融體制改革的要求。GiulianoIannotta等[5]認為債務(wù)市場(chǎng)不透明，評級信息惡化，將刺激投資者花更多的本錢(qián)在非公開(kāi)信息的收集上。KennethS.CHAN等[6]認為，在中國，小企業(yè)信貸約束問(wèn)題明顯。中國的金融改革措施并沒(méi)有有效緩解中小企業(yè)所面臨的融資難困境。本文針對中小企業(yè)自身的特點(diǎn)，借鑒我國商業(yè)銀行企業(yè)資信評估指標體系以及相關(guān)文獻研究，共篩選出18個(gè)定量指標（財務(wù)指標）和5個(gè)定性指標(具體內容如表1所示)，采用主成分分析與Logistic模型相結合的方式，構建了中小企業(yè)違約概率模型。該模型考慮了誤判損失，模型擬合度較好，能夠很好地預測中小企業(yè)的違約風(fēng)險.

二、模型構建

主成分分析由于財務(wù)指標往往具有很強的相關(guān)性，而logistic模型對自變量的多維相關(guān)性較為敏感，因此，為減少變量之間的相關(guān)性，本文首先采用主成分分析方法，對財務(wù)指標進(jìn)行了降維處理。本文的財務(wù)數據均來(lái)自于銳思數據庫，從2011年1月1日到2012年1月1日的制造型企業(yè)上市公司年報數據。

（1）KMO和Bartlett檢驗。主成分分析是用于把眾多相關(guān)變量縮減為較少的不相關(guān)的主成分變量的一種方法。因此，用于主成分分析的原始變量之間必須具有一定相關(guān)性，因而在做主成分分析之前，需要對數據的相關(guān)性進(jìn)行檢驗，即進(jìn)行KMO和Bartlett檢驗。由表2可以看出，KMO測度和Bartlett檢驗指標均顯示相關(guān)變量的相關(guān)性較強，有必要對相關(guān)指標進(jìn)行主成分分析。

（2）基于特征值準則的因子個(gè)數的確定。財務(wù)數據的各主成分變量的特征值與貢獻率如表3所示。由表3可知，根據特征值準則，當前樣本數據條件下的初始因子個(gè)數應該為7個(gè)。并且這7個(gè)指標的`累計解釋方差的比例為78.961%，保留了原有數據的主要經(jīng)濟信息。

（3）求解主成分表達式。通過(guò)SPSS18.0求得因子負載矩陣如表4所示.

三、結論

由于中小企業(yè)的財務(wù)規范性較差，抵御風(fēng)險的能力較弱，因此本文在構建模型時(shí)，同時(shí)引入了定性指標與定量指標，并針對中小企業(yè)自身的特點(diǎn)，采用主成分分析與Logistic模型相結合的方式，構建了中小企業(yè)違約概率模型。通過(guò)引入定性指標，減少了對財務(wù)指標的依賴(lài)和中小企業(yè)財務(wù)不規范的影響，所構建的模型擬合度較好，能夠很好地預測中小企業(yè)的違約風(fēng)險，為進(jìn)一步探討中小企業(yè)融資難問(wèn)題奠定了基礎。

中小企業(yè)融資問(wèn)題研究

中小企業(yè)融資問(wèn)題研究

我國作為發(fā)展中國家，改革開(kāi)放20多年來(lái)中小企業(yè)有了迅速的發(fā)展。那么，企業(yè)有哪些融資問(wèn)題呢？

企業(yè)的資金主要來(lái)源于兩方面：一是自我結累;二是外部融資。外部融資主要指直接融資和間接融資。在外部融資方面，中小企業(yè)由于缺乏規模效應、市場(chǎng)競爭力弱小、融資成本昂貴、無(wú)形資產(chǎn)稀缺等不利因素，資金來(lái)得十分不容易。通過(guò)對發(fā)達國家中小企業(yè)的融資渠道和融資結構分析，我們看到：發(fā)達國家中小企業(yè)外部融資渠道是多方面的，主要有政府協(xié)助融資、商業(yè)銀行提供貸款、投資公司直接融資三方面。這三方面缺一不可，相互依存，都很重要。

與中小企業(yè)融資行為相關(guān)的外部團體主要有三個(gè)(見(jiàn)圖一)：政府機構、商業(yè)銀行、各類(lèi)投資者。商業(yè)銀行為中小企業(yè)提供商業(yè)信貸;各類(lèi)投資者為中小企業(yè)提供股權融資;政府既可以對中小企業(yè)投資或借債，又可以通過(guò)擔保或監督的形式為中小企業(yè)提供融資支持。與大企業(yè)比較，中小企業(yè)更需要政府的引導和支持，就直接融資而言，中小企業(yè)需要管理制度、市場(chǎng)機會(huì )的支持;就間接融資而言，它們則需要第三方擔保和對口服務(wù)。可見(jiàn)，政府作為中小企業(yè)的直接融資和間接融資的紐帶，發(fā)揮著(zhù)至關(guān)重要的作用。

發(fā)達國家中小企業(yè)的政府支持、銀行信貸、直接投資三方面的融資比例是相仿的，據美國學(xué)者Berger.A.N和Udell，G.F對美國小企業(yè)金融抽樣調查，美國小企業(yè)的股權融資約占其總資產(chǎn)49.63%，債務(wù)融資則占50.37%。就外部融資而言，以天使基金和風(fēng)險基金為主的直接融資占總資產(chǎn)的12.86%，銀行信貸占18.75%，非金融機構和政府擔保的商業(yè)信貸占15.78%。從中可見(jiàn)，間接融資仍然是發(fā)達國家中小企業(yè)融資的主要渠道，間接融資中商業(yè)銀行自愿型的貸款以及政府支持的信用貸款旗鼓相當。直接融資中的風(fēng)險投資雖然是中小企業(yè)融資的又一重要渠道但并非全部。而且最為重要的是，風(fēng)險投資由于追求高收益，一般喜歡選擇高成長(cháng)的高科技企業(yè)，而高成長(cháng)的高科技企業(yè)畢竟只是中小企業(yè)中較少的一部分。在本文中，我們主要從政府作用、間接融資、直接融資三個(gè)角度概括我們對中小企業(yè)融資的主要觀(guān)點(diǎn)。

一、政府與中小企業(yè)融資

(一)政府對中小企業(yè)的作用

二戰后，人們越來(lái)越認識到中小企業(yè)在經(jīng)濟發(fā)展中的重要作用，大力發(fā)展中小企業(yè)是促進(jìn)世界經(jīng)濟快速、穩定增長(cháng)的最佳途徑。尤其是90年代，美國等一些新興科技小企業(yè)的蓬勃發(fā)展以及在科技板市場(chǎng)的成功上市，引起了世界各國對中小企業(yè)的高度關(guān)注。雖然發(fā)達國家中小企業(yè)的作用和地位不斷提升，但是融資困難問(wèn)題同樣一直是它們頭痛的難題。為此，發(fā)達國家在支持中小企業(yè)融資上做了不少文章，十分值得中國借鑒。

美國、日本、西班牙等國家都設有專(zhuān)門(mén)的政府部門(mén)和政策性金融機構為中小企業(yè)發(fā)展提供資金幫助。美國政府設有正部級的小企業(yè)管理局(SBA)，在全國50個(gè)州中設有96個(gè)區域和地區性直屬辦公室，擁有員工3000多人小企業(yè)管理局經(jīng)國會(huì )授權撥款，可通過(guò)直接貸款、協(xié)調貸款和擔保貸款等多種形式，為小企業(yè)給予資金幫助;日本在戰后相繼成立了三家由其直接控制和出資的中小企業(yè)金融機構：中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫和工商組合中央公庫，它們專(zhuān)門(mén)向缺乏資金但有市場(chǎng)、有前途的中小企業(yè)提供低息融資;西班牙設立了從屬于經(jīng)濟財政部的中小企業(yè)專(zhuān)門(mén)機構，該機構由部際委員會(huì )、政策工作小組和中小企業(yè)觀(guān)察局三部分組成，負責研究、協(xié)調和監督對中小企業(yè)的金融信貸、參與貸款和建立集體投資資金體系;德國政府的“馬歇爾計劃援助對等基金”專(zhuān)門(mén)負責直接向中小企業(yè)提供貸款。從此可見(jiàn)，發(fā)達國家設立專(zhuān)門(mén)的政府主管部門(mén)是對中小企業(yè)融資統籌管理的必要條件。我國目前是在經(jīng)貿委下設立中小企業(yè)司，主要負責中小企業(yè)政策性研究、中小企業(yè)行為輔導等。相信以后中小企業(yè)司的作用會(huì )越來(lái)越大。

發(fā)達國家的政府部門(mén)雖然也為中小企業(yè)提供資金，但最主要的形式還是提供擔保支持。美國小企業(yè)管理局對中小企業(yè)最主要的資金幫助就是擔保貸款，它們對小企業(yè)商業(yè)銀行貸款的擔保支付比例最低為90%，可以說(shuō)十分優(yōu)惠，另外，政府部門(mén)還制定和實(shí)施了“債券擔保計劃”、“擔保開(kāi)發(fā)公司計劃”、“微型貸款計劃”等多種資金援助計劃，以幫助更多的存在資金融通困難的中小企業(yè);日本官方設立有專(zhuān)門(mén)為中小企業(yè)提供融資擔保的金融機構——中小企業(yè)信用保險公庫，設有52個(gè)信貸擔保公司，并在此基礎上設立了全國性的“信貸擔保協(xié)會(huì )”，共同致力于為中小企業(yè)提供信貸擔保服務(wù);英國政府白1981年起開(kāi)始實(shí)施“小企業(yè)信貸擔保計劃”，為那些已有可行的發(fā)展方案卻因缺乏信譽(yù)而得不到貸款的中小企業(yè)提供貸款擔保;法國則成立了具有互助基金性質(zhì)的、會(huì )員制的中小企業(yè)信貸擔保集團，如大眾信貸、互助信貸和農業(yè)信貸等集團就是專(zhuān)門(mén)面向地方中小企業(yè)和農村非農產(chǎn)業(yè)的三大信貸擔保集團。從中可見(jiàn)，政府不一定要大規模地參與中小企業(yè)的投資或借貸，而是以擔保引導的形式，讓中小企業(yè)在融資時(shí)多一份籌碼，多一份依靠。融資問(wèn)題的最終解決還是要放給市場(chǎng)，放給銀行家和股東。

(二)政府在中小企業(yè)間接和直接融資中的角色

政府的作用可以在中小企業(yè)兩種主要融資形式中得以體現：

在間接融資方面，發(fā)達國家都有相應的專(zhuān)門(mén)為中小企業(yè)提供商業(yè)信貸資金的對口銀行。比如德國的中小企業(yè)銀行主要有合作銀行、儲蓄銀行和國民銀行等，根據其國內的相關(guān)法規，年營(yíng)業(yè)額在1億馬克以下的企業(yè)，可得到總投資60%的低息貸款，年利率7%，還款期最長(cháng)達10年;法國成立了中小企業(yè)發(fā)展銀行，主要職能是為中小企業(yè)提供商業(yè)銀行的貸款擔保、小部分直接向中小企業(yè)貸款。發(fā)達國家的政府支持中小商業(yè)銀行的存在和發(fā)展，通過(guò)制定反壟斷法規、中小銀行優(yōu)惠政策的形式保證中小企業(yè)貸款的獲得。而且，我們在上面也提到，在間接融資渠道中政府的擔保作用不可忽視。

在直接融資方面，發(fā)達國家政府不僅鼓勵中小型投資公司參與投資中小企業(yè)，而且利用其高度有效的資本市場(chǎng)為中小企業(yè)拓展直接融資空間。以美國為例，官方的中小企業(yè)投資公司和民間的風(fēng)險投資公司是中小企業(yè)籌資的重要來(lái)源之一。前者是由美國小企業(yè)管理局審查、許可和支持成立的專(zhuān)門(mén)為中小企業(yè)提供融資服務(wù)的創(chuàng )業(yè)投資公司達300余家，它必須有不少于100萬(wàn)美元的股本，可按一定比例從聯(lián)邦政府獲得優(yōu)惠融資，然后以借出或認購債務(wù)的形式將資金投放于除地產(chǎn)、信貸領(lǐng)域以外的本國中小企業(yè)的興建和技術(shù)改造。后者是民間投資成立的各種風(fēng)險投資公司，有600余家，其中一半設在硅谷，它們大多數對具有創(chuàng )新能力的中小企業(yè)投入資金以尋求高額回報。直接融資的渠道中，政府表現得更為超脫，它更多地是作為監督者和仲裁者。一般政府不直接參與直接投資，而是鼓勵各種投資公司參與投資，以保證投資的股權有專(zhuān)門(mén)的機構經(jīng)營(yíng)。這與我國目前政府在直接融資的作用有點(diǎn)不一樣，我國政府尤其是地方政府喜歡直接給予創(chuàng )業(yè)者一筆資金，在股權的管理上也缺乏專(zhuān)業(yè)機構運作。

(三)我國政府在中小企業(yè)融資中的現實(shí)選擇

我國作為發(fā)展中國家，改革開(kāi)放20多年來(lái)中小企業(yè)有了迅速的發(fā)展。但是由于長(cháng)期為趕超發(fā)達國家而重點(diǎn)發(fā)展資本密集型工業(yè)部門(mén)的結果，導致我國大型企業(yè)尤其是國有大型企業(yè)壟斷現象較為嚴重。我國金融機制也以大銀行為主，四大國有商業(yè)銀行仍然占有70%以上的市場(chǎng)份額(1999年)。銀行業(yè)的高度壟斷與產(chǎn)業(yè)中的高度壟斷相一致，大銀行與大企業(yè)之間的互生關(guān)系非常明顯，導致大銀行不愿為中小企業(yè)提供更多的貸款，這就必然造成中小企業(yè)貸款難現象。

我國中小企業(yè)的融資結構比較單一，就股權融資而言，沒(méi)有發(fā)達國家的天使資金、風(fēng)險基金和公眾資金。在債務(wù)融資方面，我國中小企業(yè)所能得到信貸資金品種也比較單一。惟一讓人欣慰的是政府由于這幾年對中小企業(yè)融資的高度關(guān)注，開(kāi)始在政府支持這一融資渠道方面有所起色。1999年6月，國家經(jīng)貿委發(fā)布了《關(guān)于建立中小企業(yè)信用擔保體系試點(diǎn)的指導意見(jiàn)》，開(kāi)始嘗試建立政府出資為中小企業(yè)融資提供服務(wù)的信用擔保體系。1999年底，中國人民銀行發(fā)布了《關(guān)于加強和改善對中小企業(yè)金融服務(wù)的指導意見(jiàn)》，要求商業(yè)銀行對建立中小企業(yè)信貸擔保體系予以積極配合。據國家經(jīng)貿委中小企業(yè)司初步統計，2000年底全國中小企業(yè)信用擔保機構超過(guò)200家，中小企業(yè)互助擔保機構和從事直接擔保業(yè)務(wù)的商業(yè)擔保機構也超過(guò)100家，已有18個(gè)省、市、自治區組建了省級再擔保機構。上述擔保機構籌集擔保資金約100億元，可為中小企業(yè)提供500億元至800億元的擔保支持。

雖然城市信用擔保機構有了較快發(fā)展，但由于發(fā)展時(shí)間短，缺乏成熟經(jīng)驗等原因，許多擔保機構存在這樣或那樣問(wèn)題，導致?lián)；鹗袌?chǎng)化運作不理想，暴露出一些值得注意的傾向。首先是政府行政對中小企業(yè)擔保業(yè)務(wù)管理能力欠缺，要么是過(guò)分行政干預，要么管理過(guò)松;其次是國家中小企業(yè)信用再擔保機構尚未成立，無(wú)法實(shí)施對全國中小企業(yè)信用擔保體系的風(fēng)險控制與分散;再次是個(gè)別省級中小企業(yè)信用擔保機構未開(kāi)展再擔保，只從事直接擔保業(yè)務(wù);最后就是由于缺乏為企業(yè)貸款服務(wù)的社會(huì )化的資信評估機構，也為擔保貸款帶來(lái)制約。針對這些問(wèn)題，國家經(jīng)貿委正在重點(diǎn)抓全國中小企業(yè)信用擔保體系聯(lián)網(wǎng)和國家、省兩級中小企業(yè)信用再擔保機構的建設工作。

二、間接融資與中小金融機構

一般來(lái)說(shuō)，間接融資主要包括銀行貸款、其他金融機構貸款等。其中，銀行貸款是世界各國間接融資的最主要渠道。

(一)間接融資難的理論解釋

與大企業(yè)相比，中小企業(yè)間接融資仍是困難重重，原因主要有：

1.信息不對稱(chēng)

中小企業(yè)金融中最重要的特點(diǎn)是財務(wù)狀況缺乏透明度。相比較而言，大企業(yè)特別是上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況、財務(wù)信息以及其他信息的公開(kāi)化程度遠高于中小企業(yè)，而且信息的真實(shí)程度也要高于中小企業(yè)。在此情況下，銀行自然愿意向大企業(yè)貸款而不足向中小企業(yè)。信用的缺失、擔保體系的不健全也是國內中小企業(yè)間接融資困難的重要原因。市場(chǎng)經(jīng)濟實(shí)質(zhì)上是信用經(jīng)濟、契約經(jīng)濟。市場(chǎng)交易的順利實(shí)現要依賴(lài)于交易雙方實(shí)現所承諾的信用，即對已達成合同條款的全面履行。在我國，社會(huì )信用體系剛剛出現，處于起步階段。企業(yè)信用制度沒(méi)有建立，個(gè)人信用更為落后，商業(yè)信用遭到破壞，造成全社會(huì )的信用危機感，影響經(jīng)濟運行效率，導致銀行對企業(yè)失去信任，銀行的貸款條件越來(lái)越嚴，手續越來(lái)越繁瑣，人為增大交易成本。在信用缺失的情況下，為了減少銀行的壞賬率，從1998年起，我國商業(yè)銀行普遍推行了抵押、擔保制度，純粹的信用貸款已很少。Berger和Udell發(fā)現，在美國，小企業(yè)從金融機構獲得的債務(wù)中91.94%屬于有抵押或擔保的債務(wù)。然而由于中小企業(yè)可抵押物少，銀行對抵押物的條件又比較苛刻。另外，由于我國擔保體系的不健全，也造成中小企業(yè)出現貸款難的現象。

2.風(fēng)險和成本偏高

銀行的首要目標是安全性、流動(dòng)性和收益性，然而中小企業(yè)的高倒閉率和高違約率使得銀行難以遵守安全性和收益性原則，導致銀行不愿放貸。據美國小企業(yè)管理局估計，有近23.7%的小企業(yè)在2年內消失，有近52.7%的小企業(yè)在4年內退出市場(chǎng)，相應地我國小企業(yè)的命運也肯定不會(huì )太好。與大企業(yè)比較，中小企業(yè)對貸款的要求具有“急、頻、少、大、高”(貸款要得急，貸款頻率高，貸款數量少，貸款風(fēng)險大，管理成本高)的特點(diǎn)，這也造成貸款成本過(guò)高和貸款風(fēng)險過(guò)大。據統計，國內銀行對中小企業(yè)、個(gè)私經(jīng)營(yíng)戶(hù)貸款的管理成本平均為大中型企業(yè)的5倍左右。由于銀行對中小企業(yè)貸款的管理成本要遠高于中小企業(yè)，銀行理所當然的愿意向大企業(yè)而不是向中小企業(yè)貸款。

3.所有制歧視

在中國，中小企業(yè)實(shí)際上是一個(gè)復合群體，既包括國有中小企業(yè)、集體中小企業(yè)，還有大量的鄉鎮企業(yè)、個(gè)體私營(yíng)企業(yè)和“三資”企業(yè)等。同為中小企業(yè)，國有企業(yè)和非國有企業(yè)卻受到不同的待遇。大部分的銀行貸款給了國有企業(yè)，其次是“三資”企業(yè)，私營(yíng)企業(yè)得到的貸款最少。因此，在中小企業(yè)中，國有企業(yè)的負債率高于非國有企業(yè)。

(二)中小企業(yè)間接融資的現狀分析

央行統計資料表明：2001年6月末，金融機構各項存款余額為13.5萬(wàn)億元，其中居民儲蓄存款月末余額約為7萬(wàn)億元。截止2001年9月底，滬深兩市的流通市值為15178億元。顯而易見(jiàn)，銀行是居民最重要的投資渠道，理所當然，企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資來(lái)源相當一部分應當來(lái)自于銀行。然而商業(yè)銀行是國家的商業(yè)銀行，它們的服務(wù)對象也是以國有企業(yè)為主，因此，中小企業(yè)尤其是民營(yíng)中小企業(yè)要想從銀行取得貸款的困難是相當大的。從中國人民銀行2000年4月12日公布的當年第一季度金融統計資料來(lái)看，截止當年3月底，全國共發(fā)放短期貸款65456.07億元，其中私營(yíng)企業(yè)及個(gè)體貸款593.24億元，僅占0.91%。由此來(lái)看，我國中小企業(yè)的間接融資是嚴重不足的。

解決中小企業(yè)間接融資不足的問(wèn)題，關(guān)鍵還是培養愿意為之提供資金支持的金融機構，而現有國有大銀行壟斷的'機制顯然是不可能解決這一困境的。因此中國金融市場(chǎng)進(jìn)一步深化改革必不可少，改革的主要目標是培養為中小企業(yè)提供資金支持的中小金融機構。與大銀行等金融機構比較，中小金融機構往往帶有社區性質(zhì)，這些地方中小金融機構最能充分地利用地方的信息，最容易了解到地方上的中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、項目前景和信用水平，最容易克服“信息不對稱(chēng)”和因信息不完全而導致的交易成本較高這一金融服務(wù)業(yè)的障礙。因此，中小金融機構對資產(chǎn)信用不足的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，不失為一條重要的融資渠道。在近幾年國有商業(yè)銀行權力集中、機構收縮留下金融服務(wù)空白的情況下，適當加快中小金融機構的發(fā)展步伐，是促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展的有效措施。

(三)中小企業(yè)間接融資的現實(shí)選擇

擴大中小企業(yè)間接融資的辦法很多，綜合當前學(xué)者和實(shí)務(wù)工作者的觀(guān)點(diǎn)，主要包括以下幾種：(1)對非國有金融機構開(kāi)放市場(chǎng)，以增加金融體系中競爭的程度;(2)完善中小金融機構的監管法規、制度和監督體系，對中小金融機構加強監管，督促它們改善自己的經(jīng)營(yíng);(3)對現有中小金融機構進(jìn)行經(jīng)營(yíng)機制轉換，其目的在于消除政府干預，促使金融機構實(shí)現真正的商業(yè)化經(jīng)營(yíng)。

對非國有金融機構開(kāi)放市場(chǎng)，主要旨在打破國有銀行壟斷市場(chǎng)的局面，從民間培養中小金融機構。目前央行已經(jīng)發(fā)布了《關(guān)于加強和改進(jìn)對中小企業(yè)金融服務(wù)的指導意見(jiàn)》，由此可見(jiàn)，國家對中小企業(yè)間接融資問(wèn)題已經(jīng)提到議事日程上來(lái)了。為了中小金融機構的生存和發(fā)展，完全可使利率調節具有一定彈性，在適當情況下允許部分中小企業(yè)以低于或高于市場(chǎng)利率的利率進(jìn)行貸款，適當放寬貸款利率浮動(dòng)幅度。目前我國國有銀行正在成立專(zhuān)門(mén)的中小企業(yè)融資部門(mén)，加強銀行業(yè)務(wù)的創(chuàng )新和拓展。由于中小企業(yè)間接融資講究對口服務(wù)，要求銀行與中小企業(yè)建立密切的聯(lián)系，對其財務(wù)狀況和市場(chǎng)前景必須有及時(shí)地跟蹤。在國有銀行設立類(lèi)似部門(mén)，其工作方式和工作程序與一般對國有大中型企業(yè)的工作方式有較大的區別，這就要求對該業(yè)務(wù)有新的制度規定。在具體業(yè)務(wù)上，對中小企業(yè)的貸款可以在商業(yè)票據、短期融資等方面做新的變動(dòng)。在商業(yè)票據上，要針對中小企業(yè)特殊的財務(wù)狀況提供特殊的承兌擔保和貼現業(yè)務(wù);在短期融資上，可借鑒英、美銀行的經(jīng)驗，采用“透支管理方式”(給這種賬戶(hù)的合格申請者一個(gè)可透支額度)，并相應規定奸利率水平和歸還時(shí)限等;還可以建立專(zhuān)項貸款基金，如再就業(yè)基金、西部開(kāi)發(fā)基金等。

三、直接融資與二板市場(chǎng)

從發(fā)達國家扶持中小城市企業(yè)發(fā)展的主要金融舉措看，中小企業(yè)直接融資渠道叮概括為：債權融資、股權融資、風(fēng)險投資與資產(chǎn)證券化。債權、股權融資是指企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券、股票等方式募集資金。風(fēng)險投資是指通過(guò)創(chuàng )建風(fēng)險基金(或稱(chēng)創(chuàng )業(yè)基金)或風(fēng)險投資公司，為中小城市企業(yè)(特別是高新技術(shù)中小城市企業(yè))融通資金。資產(chǎn)證券化是一種衍生的直接融資工具。典型的資產(chǎn)證券化模型中，必須有一個(gè)專(zhuān)門(mén)的中介機構;進(jìn)行投資的項目公司(即原始權益人)向中介機構轉讓或銷(xiāo)售項目下的資產(chǎn)及未來(lái)收益，中介機構基于項目資產(chǎn)的支持在資本市場(chǎng)發(fā)行債券募集資金，所募資金用于項目建設，但項目的開(kāi)發(fā)管理等權利仍然由原始權益人而非中介機構來(lái)行使，項目建成后產(chǎn)生的收益用于清償本息，一旦債券本息還完，原始權益人就取得對項目的全部權屬。

(一)直接融資效率的理論評述

信息經(jīng)濟學(xué)告訴我們：信息不對稱(chēng)在經(jīng)濟活動(dòng)中是普遍存在的，它所引起的“逆向選擇”與“道德風(fēng)險”會(huì )大大降低經(jīng)濟運行的效率。因此，經(jīng)濟體制的良好運行必須致力于縮小信息不對稱(chēng)的程度。不同的直接融資方式表觀(guān)出不同的融資效率。

在債權融資中，投資者與中小企業(yè)之間存在明顯的信息不對稱(chēng)。中小企業(yè)融資難的現實(shí)使其為獲得發(fā)債成功而存在設法隱瞞不利信息的“逆向選擇”行為，同時(shí)也產(chǎn)生損害投資者利益的“道德風(fēng)險”。另一方面，債權融資中的債權性質(zhì)使得投資者沒(méi)有足夠動(dòng)力和應有的技能來(lái)評估市場(chǎng)信息，從而很難形成對中小企業(yè)的激勵機制，而這一點(diǎn)對中小企業(yè)的發(fā)展特別重要。我們知道，對稱(chēng)信息下的有效市場(chǎng)能自動(dòng)引導資金從低效率部門(mén)向高效率部門(mén)流動(dòng)，從而提高融資效率，而股權融資并非如此。股票市場(chǎng)的融資效率取決于股票價(jià)格能否及時(shí)、準確地反映公司經(jīng)營(yíng)狀況的全部信息。實(shí)際中，股票投資者只能通過(guò)上市公司的財務(wù)報表來(lái)獲取信息，但中小企業(yè)再融資的渴望必然同樣產(chǎn)生“逆向選擇”與“道德風(fēng)險”，從而決定了投資者與上市公司之間存在較大的信息不對稱(chēng)。當這種信息不對稱(chēng)達到一定程度，股票價(jià)格便會(huì )與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)嚴重偏離，結果投資者不再關(guān)心公司業(yè)績(jì)，而只關(guān)心股價(jià)變動(dòng)，這樣將嚴重扭曲對上市公司的激勵機制。對于接納中小企業(yè)上市的二板市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，股價(jià)的大幅波動(dòng)將會(huì )加重這種扭曲現象，最終產(chǎn)生“馬太效應”，使融資效率大大下降。

(二)中小企業(yè)直接融資的現狀分析

中小企業(yè)債權、股權融資困難重重。就債權融資而言，我國目前實(shí)行“規模控制、集中管理、分級審批”的規模管理。由于受發(fā)行規模的嚴格控制，特別對中小企業(yè)不利的額度要求，中小企業(yè)很難通過(guò)發(fā)行債權的方式直接融資。另一方面，國家規定企業(yè)債券利息征收所得稅，這樣更影響投資者的積極性，再加上中小企業(yè)規模小、信用風(fēng)險大等自身特點(diǎn)，結果是實(shí)際中，中小企業(yè)僅有的發(fā)行額度也很難完成。在股權融資方面，由于我國資本市場(chǎng)還處于起步階段，企業(yè)發(fā)行股票上市融資有十分嚴格的限制條件，實(shí)際表現為主板市場(chǎng)對中小企業(yè)的高門(mén)檻。另外，中小企業(yè)的自身發(fā)展特點(diǎn)也使協(xié)議受讓非流通股份控股上市公司、或者在二級市場(chǎng)收購流通股份控股上市公司，或者逆向借殼等方式難以與其結緣。“二板市場(chǎng)”是中小企業(yè)進(jìn)行股權融資的一個(gè)有效選擇，但由于各種原因，國內二板市場(chǎng)尚未推出。

發(fā)達國家的實(shí)踐證明，風(fēng)險投資與資產(chǎn)證券化同樣也是中小企業(yè)的重要直接融資方式。風(fēng)險投資是中小企業(yè)尤其是高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的孵化器和催化劑。風(fēng)險投資通過(guò)設立中小企業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金或中小企業(yè)投資公司進(jìn)行。風(fēng)險投資中風(fēng)險資本家的管理參與與分階段投資的性質(zhì)形成了對中小企業(yè)的嚴格激勵機制，同時(shí)也給予了中小企業(yè)在管理、技術(shù)上的支撐，這是傳統融資方式難以發(fā)揮的。因此，風(fēng)險投資在向中小企業(yè)提供直接融資的同時(shí)，也為其彌補了管理等“稀缺要素”，這一點(diǎn)對中小企業(yè)尤為重要。資產(chǎn)證券化可歸結為一種有擔保的直接融資制度，它是中小企業(yè)發(fā)展的“助推器”：一方面，資信良好的金融中介做發(fā)行人或擔保人，使融資目的易于達到;同時(shí)該融資方式吸收了BOT融資方式的優(yōu)點(diǎn)，實(shí)行有限追償制，易于為中小企業(yè)接受;另一方面，資產(chǎn)證券化融資采用轉讓資產(chǎn)的方式獲得資金，不在資產(chǎn)負債表上顯示融資費用，出售資產(chǎn)所獲得的資金也不表現為負債，從而不影響企業(yè)的資產(chǎn)負債率，這也是中小企業(yè)至關(guān)重要的一項財務(wù)指標。

(三)對風(fēng)險投資和資產(chǎn)證券化的進(jìn)一步完善

風(fēng)險投資與資產(chǎn)證券化融資方式明顯不同于上述傳統的直接融資方式。這兩種直接融資方式不簡(jiǎn)單地是以資金來(lái)支持技術(shù)，而更深層之處在于實(shí)現了資金、技術(shù)與管理的結合，把投資者、風(fēng)險資本家(中介機構)和企業(yè)管理層三者納于同一系統，建立一套以績(jì)效為標準的激勵機制;從而有效避免了股權融資中所有權對經(jīng)營(yíng)權的弱化而產(chǎn)生的“內部人控制”現象，同時(shí)也擺脫了債權融資中投資者對企業(yè)激勵的弱化。因此，這兩種直接融資方式大大降低了企業(yè)的“逆向選擇”與“道德風(fēng)險”，在機制上更好地解決了信息不對稱(chēng)問(wèn)題，顯著(zhù)提高了融資效率。

但是，作為中小企業(yè)直接融資的重要渠道，在我國剛前情況下，兩種融資方式還需進(jìn)一步發(fā)展和完善。

就風(fēng)險投資而言，還需要做以下工作：首先是要解決資金來(lái)源。國外經(jīng)驗表明風(fēng)險投資大多采取以私募方式募集機構投資者的資金，這涉及到風(fēng)險投資發(fā)展中一個(gè)更為重要的方面——制度建設。從法律法規完整性講，銀行、保險機構、證券投資基金、社會(huì )養老基金等機構投資者從事此類(lèi)投資應沒(méi)有法律障礙，而私募基金的合法化也需要政府及時(shí)提到議事日程。因此，當前作為風(fēng)險投資成熟化的過(guò)渡，可選擇管理水平較高的投資管理公司充當風(fēng)險基金管理人，并采取封閉式基金管理模式進(jìn)行風(fēng)險投資融資。其次是完善退出機制。一般而言，在風(fēng)險投資項目進(jìn)入成熟階段以后，風(fēng)險資本就要考慮退出問(wèn)題，否則風(fēng)險投資的持續發(fā)展就得不到保證。因此，風(fēng)險資本的良性循環(huán)和周轉客觀(guān)上需要一個(gè)二板市場(chǎng)，以解決風(fēng)險投資股權的轉讓困難問(wèn)題及增強其流動(dòng)性。二板市場(chǎng)不僅是中小企業(yè)上市直接融資的場(chǎng)所，同時(shí)也是風(fēng)險資本的退出領(lǐng)域。在當前國內二板市場(chǎng)尚未推出之時(shí)，可積極發(fā)揮國際和香港創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的作用。例如，截止2000年第一季度，國內已有21家中小企業(yè)在香港創(chuàng )業(yè)板上市。

資產(chǎn)證券化融資方式就我國現狀而言還有更多工作要做，可以從以下方面進(jìn)行努力：首先，要能夠準確界定“真實(shí)銷(xiāo)售”行為，增加實(shí)際的可操作性，這需要出臺相應的法律法規;其次，要滿(mǎn)足證券化資產(chǎn)的質(zhì)量要求，證券化資產(chǎn)必須是收益大于成本，且能在未來(lái)可產(chǎn)生預測的穩定效益;再者，資產(chǎn)證券化還需要高資質(zhì)的擔保機構，以降低資產(chǎn)證券化的實(shí)際運作成本;最后，通過(guò)法律規范使機構投資者進(jìn)入資產(chǎn)證券人市場(chǎng)，降低由于法律法規不明確而對證券投資機構和各種基金的過(guò)度干預，完善資本市場(chǎng)主體地位，優(yōu)化資本證券化的融資環(huán)境。